宇通客车并购“兄弟公司”惹争议

更新时间:2020-08-04 08:42  
 

  核心提示宇通客车一场高达42.6亿元的并购,正在陷入涉嫌利益输送的一片质疑声中。6月25日和6月27日,宇通客车接连发声,以澄清和解释其并购行为和估值的合理性。

  但是,相关重在“澄清”估值合理、否认利益输送等内容的解释和声明,依然未能平息质疑声。面对本报记者致电问询,宇通客车证券部回应“一切以公告为准”。

  6月25日晚,宇通客车发出第一份《关于宇通客车收购郑州精益达汽车零部件有限公司的声明》。

  这份声明,主要围绕“为什么收购精益达”“精益达估值的合理性”“上市公司是否向精益达利益输送”“为什么不公布详细的估值信息”四个方面展开。

  两天后,宇通客车再次紧急发声,发出《宇通客车关于媒体报道的澄清公告》,针对“精益达成立时间短,估值高,市盈率估值达到华域汽车(5.5倍市盈率)的1.58倍”“涉嫌利益输送”“收购标的非核心资源和技术,也不能扩大其市场占有率”“管理层或设局提升持股”进行澄清。

  此前的6月16日,宇通客车曾经公开邀请股东进行现场调研,意在改变投资者的不良预期。

  令宇通客车两日内紧急发声辩解者,在于宇通客车对其关联公司精益达的并购,以及由此引发的广泛关注和质疑。

  一个多月前的5月21日,宇通客车公告称,拟采取发行股份和支付现金的方式,购买大股东宇通集团、关联企业猛狮客车有限公司合计持有的精益达100%股权。宇通客车以发行股份方式购买85%股权,以支付现金方式购买15%股权;发行价格为16.08元/股,预计发行数量达2.25亿股。

  公开信息显示,郑州精益达汽车零部件公司成立于2009年底,是宇通集团的战略性业务,旨在成为集团另一支柱业务,并成为汽车零部件行业创新领先的专业供应商。精益达2011—2013年净利润分别为3.41亿元、4.57亿元、4.91亿元,各年末净资产分别为3.23亿元、6.9亿元、7.87亿元。

  根据宇通客车公布的收购方案,账面净资产七个多亿的精益达收购价高达42.6亿元,增值率466%,对应的2013年市盈率(每股发行价与每股收益率的比值)为8.7倍。

  这是一次明显的关联交易:精益达和宇通客车的第一大股东都是宇通集团,精益达第二大股东猛狮客车也是大股东宇通集团的控股公司。从股权架构上来看,精益达100%的股权都为宇通客车的控股股东掌控,本次交易的实质是把宇通客车和精益达两家公司由“兄弟”变成“父子”关系。

  “公司收购精益达资产主要有两方面的原因:其一,提升客车整体的竞争力、进一步发挥零部件和整车的协同效应,用差异化的零部件研发提升整车的竞争力,完善上市公司在客车行业的纵向布局;其二,宇通集团响应证券监管机构资产注入的号召并履行承诺,在条件成熟时将客车相关资产注入上市公司。经过数年的资产整合,精益达的大部分土地和房产已完善,已具备资产注入的条件。”宇通客车的这一解释,合情合理。

  比如,精益达市盈率高达8.7倍,而国内汽配龙头上市公司华域汽车(600741.SH),其市盈率只有5.5倍,成立仅5年的精益达市盈率估值为何能达到华域汽车的1.58倍?

  再比如,精益达的“寄生”问题。宇通客车2013年年报披露,其向关联方采购商品、接受劳务的总额为32.45亿元,其中向精益达以及精益达子公司采购额分别是24.13亿元、6.93亿元,合计31.06亿元。精益达2013年总收入为32.3亿元,以此计算,其96%的收入来自“大哥”宇通客车。

  质疑者认为,如果精益达真是一家能够独立谋生的优质零部件企业,产品有很强的市场竞争力,应该会拥有众多的国内外客户和业务,怎么会让自己96%的收入来自宇通客车?反之,一家不具备谋生能力的“寄生虫”,凭什么值得宇通客车溢价466%去收购?

  “收购方罕见地愿意给收购标的高估值当‘冤大头’,收购标的既非核心资源和技术,也不能扩大其市场占有率,对其业绩也无大幅提升,个中原因耐人寻味。”一位质疑者公开表示。

  透过“高估值”背后,经过对精益达历史研究和合理推演后,有质疑者开始认为这一场交易涉嫌利益输送。

  “精益达2009年才由宇通集团和猛狮客车出资设立,设立目的或许就是依靠上市公司宇通客车进行大量的采购,迅速做大业绩后卖给上市公司宇通客车,实现资本迅速增值,通过收购套现或增持股权。”一位质疑者指出,“国内优秀的汽配类公司还有很多,但宇通客车管理层不会去收购,因为要想通过收购来增持宇通客车股份,除了收购精益达别无选择。”

  在质疑者看来,精益达在五年前设立时,故意把投资主体选择为同为宇通客车管理层控制的宇通集团和猛狮客车,目的就是为了培育收购标的,同时增加关联交易,最终达到尾大不掉,只能以收购来消除关联交易的目的。

  事实上,此次宇通客车收购精益达之所以引起争议,本质在于对精益达的预估值争议。

  宇通客车称,为保证核心零部件的质量稳定性和供应的协同性,宇通集团自2003年开始进入零部件行业,产品主要是底盘件和空调等客车专用核心零部件,总占比达到了60%以上,精益达的零部件业务承继于宇通集团。

  对于估值,从资本市场的角度看,精益达的市盈率估值水平低于零部件行业平均水平,按照42.6亿计算,精益达静态的估值为9.26倍。按照6月25日收盘价测算,零部件企业的加权静态估值为19倍,同时也低于目前上市公司的静态估值10.77倍。

  在宇通客车看来,上市公司不存在向精益达输送利益的行为。近3年,宇通客车净利润逐年提升,除上市公司的努力外,精益达大力协同也起到了重要作用。比如深度满足宇通客车对于零部件的定制和交付需求,满足了宇通客车产品研发的保密要求,有效降低了宇通客车第三方零部件产品的采购价格。同时,精益达的产品具有较高的技术壁垒,行业公司也具有较高的毛利率。

  “精益达作为宇通客车的关联企业,充分发挥协同效应,在宇通客车整车研发周期缩短、品质提升、成本控制等方面发挥了重要作用,有效提高了宇通客车的市场竞争力,促进市场占有率提升。”宇通客车表示。

  “精益达是一个寄生型公司,充其量只能算一个有一定技术含量的配套企业,实际上相当于一个制造车间,九成以上净利润来自宇通客车,怎么能和资产优良、有独立品牌、市场和产销渠道成熟的上市公司攀比市盈率?打个比喻,田里的土豆永远不能直接和麦当劳、肯德基的薯条比较售价。”证券分析师赵亮公开称宇通客车的澄清“偷换概念,误导公众”。

  质疑者还认为,如果精益达在最初设立时,宇通客车控股或参股,如今便不会有这么多的问题。

  九鼎德盛董事长张保盈告诉记者,定价问题是关联交易中最难解决的问题,公众目前的质疑有一定道理。高溢价交易下,很难撇清利益输送的嫌疑。对于估值和定价,必须有第三方出具的独立财务报告。

  宇通客车对此表示,详细的估值信息需要经审计的数据、并预测未来的财务报表。目前,精益达的审计和报表预测等工作正在紧张进行中,公司将在相关工作完成后,尽快公告相关信息。

  除公告回应外,面对质疑,宇通客车是否还有话要说?面对本报记者致电问询,宇通客车证券部相关人士向记者表示,其回应一切以公司公告为准。

  “公司在资本市场的运作,均是在对公司长期发展看好的基础上,结合宏观环境变化、监管机构要求、资本市场走势、行业竞争需要等情况,审时度势,在履行相关决策程序和监管机构审批(或备案)后,在资本市场的公开、独立的运作。”纵观宇通客车6月27日这一回应,还是“教科书”般严丝合缝。